风险收益再平衡 险企投资披荆前行

□本报记者 李超

中国人寿日前公告，披露其斥资150亿元入股申万宏源(000166)，打响了保险资金谋求股市获利的新年第一枪。保险资金正在负债端和资产端的双重压力下披荆前行。与此同时，在当前低利率环境下，我国寿险企业正趋向风险较高的资产配置，以期支撑其业务增长及投资回报。

分析人士指出，目前寿险公司对“其他投资”和股票的风险敞口依然可控，但压力可能随着资产配置调整而出现。从长期来看，保险资金仍将源源不断地进入股票市场。随着市场进一步发展，寿险资金和财险资金的运用会在所投资标的、选股周期上出现一定的分化。

险资投资披荆前行

保险资金在2016年见证了监管层对于投资风险的反复强调，但其投资股市的动作并未因此止步，举牌也没有就此驻足不前。今年1月末，申万宏源发布公告称，中国人寿拟认购申万宏源新股2471169686股，增持股份主要是因为中国人寿看好上市公司未来发展前景，期望取得投资收益，且未来12个月内不存在增持申万宏源股份的计划。本次交易前，中国人寿、国寿资产和国寿投资对申万宏源的持股比例合计为0.1582%，本次交易后，三者对申万宏源的持股比例增至10.7945%。

公告还显示，目前，中国人寿持有、控制其他境内外上市公司5%以上的股份情况，一是持有杭州银行A股1.45亿股，占后者总股本比例约为5.547%；二是持有在香港上市的远洋集团的29.99%股份。另外，中国人寿方面披露的信息显示，截至2017年1月24日，中国人寿持有申万宏源的账面余额为33906250元，占2016年三季度末总资产的比例为0.0013%。根据《股份认购协议》，中国人寿本次拟认购申万宏源股份的金额为14999999994.02元。二者合计为15033906244.02元，占2016年三季度末总资产的比例为0.5799%。

险资在2016年对于A股市场部分标的的举牌行为一度引起各界侧目，并连带引发了对于万能险发展、险资安全性和投资稳健性的担忧。接受中国证券报记者采访的多位保险资管人士认为，强调风险、在负债端进行产品结构调整、在资产端优化资产配置组合只是保险业的一方面，并不意味着下一步险资在权益类市场上将裹足不前。

协会相关研究表明，保险机构在股票市场投资的上市企业大多为该行业中具有龙头地位或具有较好发展前景的公司。在所有险资举牌的案例中，94%以上的资金并没有控制上市公司或者成为大股东的想法，只是希望未来获取好的财务投资回报，成为“友好投资人”。

相关负责人表示，险资举牌行为在一定程度上代表了保险公司投资意识的一种觉醒，同时也需要对被举牌的上市公司股价波动所产生的风险保持警惕。大部分险资举牌是用合适的钱做合适的事，少数万能险占比较高、投资风格比较激进的公司举牌确有风险，万一将来流动性出现问题或市场出现大的震荡，会影响偿付能力和财务稳健。险资是期限长、体量大、持续稳定的资金，保险机构举牌的对象大都是低估值、高分红、发展前景较稳定的大盘蓝筹股，这有利于引导市场形成注重价值投资的理念，有利于上市公司股价稳定，给个人投资者和中小金融机构带来益处。

财汇大数据终端数据显示，截至2月14日，今年以来，共有58家保险公司及保险资管公司开展了293次调研，较去年同期的196次调研增长33.11%。今年以来，保险机构共调研了133家上市公司，从行业看，电子最受关注，共有蓝思科技、中颖电子等17家上市公司被调研；紧随其后的是机械设备，有15家上市公司被调研；化工、医药生物和计算机分别有13家、10家、9家上市公司被调研。如此高强度的调研有望为今年的险企投资埋下伏笔。

大资金面临大压力

保险公司资产负债匹配的客观压力正在为保险资金2017年的投资带来一定压力，在负债端产品结构调整和资产端优化配置的双重压力下，权益投资的空间仍在扩充。国际评级机构穆迪近日发布的报告认为，在当前低利率环境下，中国寿险公司正趋向风险较高的资产配置，以期支撑其业务增长及投资回报。尽管可能带来一定的财务及战略利益，此举仍具有负面信用影响。风险较大的投资包括“其他投资”和股票，2016年11月底在中国寿险业已投资资产中占49%，远高于2013年底27%的水平。此类投资通常包括项目债权投资和长期股权投资，尤其是对银行及房地产企业的股权投资。

穆迪认为，目前寿险公司对“其他投资”和股票的风险敞口依然可控，但若此类资产配置进一步增加，而同时资本和流动性状况未能相应增强，就可能会对其资产质量、资本充足性、盈利能力和流动性构成进一步的负面压力。由于新业务大幅增长，2016年上半年寿险公司的偿付能力充足率普遍下降。对于发展成熟的寿险公司，其整体充裕的资本基础和更强大的风险管理框架可在一定程度上缓解这种压力。分红型保险业务强劲的保险公司也将更有能力通过其分红机制，与保单持有人分担不断上升的风险。

尽管投资压力客观存在，但险资的整体预期业绩仍被分析人士所看好。安信证券分析师赵湘怀预计，2017年全年保险业固收资产配置占比约为35%(收益率约为3%)，另类投资资产占比将提升至40%(收益率约为5%)，2017年保险业整体投资收益率在5%左右，而补提准备金压力将持续。

赵湘怀表示，随着监管的趋严，预计举牌热潮在短期内将逐渐退却，部分“资产驱动负债型”险企面临较大的挑战，经营模式将发生转变。从短期来看，虽然股东监管趋严、举牌受限等因素会影响入市增量资金，但是从长期来看，受益于养老金入市、保险行业保费增长等因素，资金仍将源源不断地进入股票市场，特别是当前险企权益投资占比距离上限仍有空间。

产寿险投资分野

实际上，对于不同来源的保险资金，压力表现也不尽相同。参与举牌上市公司的资金多数来源于寿险资金，特别是以万能险账户为代表的资金，这类资金源于寿险产品积累下的现金流，在资产负债匹配方面需要考虑到负债端的给付压力，在资产端做到长期获得较高的投资收益以满足保险公司的盈利预期。

赵湘怀表示，预计2017年保险行业负债成本基本企稳。在预定利率方面，2017年保险行业开门红产品预定利率由2016年的3.5%、4.025%两档水平下降到2.5%、3.5%两档水平，2017年预定利率较2016年已下降约50个基点，预定利率进一步下降的空间不大。在结算利率方面，受2016年投资收益率下滑的影响，万能险结算利率有所下调，2016年12月万能险产品的行业平均结算利率已降至5%左右，随着2017年保险投资收益率趋稳，结算利率也将逐步稳定。寿险公司死差和费差整体保持平稳，寿险公司也在致力于形成费差、利差、死差“三差”均衡的盈利模式。

但寿险资金运用面临的压力依然不容忽视。穆迪发布的报告认为，在持续低利率的环境下，中国寿险公司正趋向风险较高的资产配置，以期支撑其业务增长及投资回报，此举具有负面的信用影响。穆迪助理分析师郭嘉铭表示，寿险业对大额单一股票投资的增加会加剧其集中度风险，使寿险公司的盈利能力及资本状况对资本市场的波动越趋敏感。

穆迪发布的报告认为，尽管保监会近期发布的公告显示其会加强对保险公司的监管，以遏止部分保险公司激进的股票配置比例，但预计现有政策及金融市场环境将鼓励寿险公司在未来12-18个月继续配置高风险资产。

相比之下，财险资金的压力与寿险区别迥异。财险公司每年结账一次，只要将公司的综合成本率控制在100%以内，所能运用的资金就是无成本的。保险资管人士表示，在这样的情况下，财险与作为长期负债的寿险在投资方面就可以存在不同的思路，但整体上还是要遵循安全稳健的原则。

该人士表示，近几年来，寿险在低利率环境下承受了更大的压力，加之其体量巨大，再投资需求迫切，使得一些公司铤而走险，后续的监管政策也对寿险提出了更多的要求。而财险面临的主要挑战是车险、农业险等具体险种面临着各自的集中赔付周期，一旦到了这一周期内，相应的财险可用现金流可能比较紧张，这时也会为选择投资标的提出更多考验。整体而言，随着市场进一步发展，寿险资金和财险资金的运用也会在所投资标的、选股周期上出现一定的分化。